第七届樱花论坛会议纪要（下）：论坛精华一文

期货资讯 2023-03-30 09:53

【导读】第七届樱花论坛会议纪要（下）：论坛精华一文掌握,基差贸易优势表现在四个方面：机制方面，能充分发挥期货市场价格发现功能，让定价机制………

期现结合模式发展大致经历了4个阶段：第一阶段主要是为了对冲库存敞口，降低存货风险，重量不重价，时间节点在2008年左右；第二阶段主要是为了优化购销价格，赚取基差收益，开始更加关注价格，期现结合发展为一种偏向于资金的业务，时间节点在2013年左右；第三阶段主要是基差模式服务，通过产业上下游点价的模式降低客户成本，更加关注现货市场，时间节点在疫情前后；第四阶段自2020年，期现结合发展为场外模式服务阶段，为客户提供个性化避险增值方案。

基差贸易优势表现在四个方面：机制方面，能充分发挥期货市场价格发现功能，让定价机制更加透明和公允；需求方面，可根据不同要素设计多样化点价模式，满足客户多项需求；目标方面，解决客户痛点与交易难题，实现风险进场客户不进场的目标；效果方面，可实现与客户共赢，巩固合作关系，提高企业竞争力。

基差贸易策略分为两大类：一是基差库存策略，即基差多头，买现货、卖期货。贸易流程为：首先对基差进行研判，判断基差低位或有向上趋势；其次建立现货库存，同时盘面及时卖出套保，形成基差库存；再次进行点价销售，签订基差销售合同，根据下游点价指令，在盘面买入平仓；最后是货款清算，根据合同约定时间，双方货款两清。二是基差订单策略，即基差空头，卖现货，买期货。贸易流程为：首先研判基差高位或有向下趋势；其次建立远期订单，与下游签订基差销售合同（含追保条款），下游支付保证金；再次进行点价套保，上游根据下游点价指令，择机买入套保。点价后，价格若持续下跌，对下游进行追保；最后是货款清算环节，临近交货期时，上游买入现货同时平仓期货，随后货款两清。

基差贸易面临的极端风险来源有三种：一是敞口风险，表现为套保量不足或过度；二是基差风险，表现为期现价格阶段性背离所产生的风险；三是流动性风险，期货端亏损较多，现货却无法及时变现弥补。

对风险的应对有两种模式：一是自主管理。首先确定风险容忍度，即确定整体亏损限额和期货单边亏损限额。然后是常规风险敞口的动态管理与极端风险的计量与压力。最后进行极端风险的预案实施，比如提前对客户追保、补充流动性资金，用仓单冲抵保证金，购入期权代替期货等。二是风险转移。风险转移对象包括期货风险管理公司和期现贸易公司。转移方式包括场外衍生品、场外互换、代理交割、含权贸易等。

场外衍生品工具主要包括期权、互换、含权贸易等。期权可实现价格、时间、波动率、权利金等多要素重新平衡；互换是固定与浮动收益现金流在未来进行交换；含权贸易是嵌套期权结算条款的现货合同。

场外期权类型主要包括：普通香草期权、障碍期权以及其他期权。以下以牛差看涨结构、安全气囊结构、累计期权为例，对期权类型进行简要介绍。

牛差看涨结构：买入看涨+卖出更高价看涨期权，下跌风险有限，上涨空间也有限但大于下跌风险，适用于震荡偏强，小幅上涨格局。期权损益结构如下图所示。交易过程如下：1月16日，买入4100平值看涨（支付110），卖出4300虚值看涨（收取50），权利金由110降低至60；持仓过程中锁定了4100以下风险；3月3日价格达到4272，期权多头部分行权，收益4272-4100-110=62；期权空头部分被弃权，收益50；合计盈利112。

安全气囊结构：买入平值看涨+卖出向下敲入看跌期权，适用于震荡筑底后的反转行情，提供一定的安全垫，并分享一定的收益。期权损益结构如下图所示。交易过程如下：9月26日，买入3750平值看涨，卖出3375向下敲入看跌，60个交易日，权利金0，获得10%的安全垫，未敲入参与率50%；持仓过程中，不跌破3375没有风险。跌破3375以后，相当于变成3750成本的期货多头头寸；12月23日价格达到3999，享受未敲入收益（3999-3750）*0.5=124.5。

累计期权结构：一系列固收+卖出向下敲入看跌期权，适用于有连续折价采购需求的客户，未达到采购目标，可以获得一定补贴（固定、线性、阶梯均可）。期权损益结构如下图所示。

《功不唐捐，玉汝于成——二季度钢材市场供需形势和行情展望》

一

钢材行情回顾

2023年春节前启动的这波行情，行情最流畅上涨的阶段是在春节前，随着疫情放开和地产强刺激，预期拉动钢材快速上涨，而春节后预期驱动逐步转向现实验证之后，由于需求启动和爆发力度的不确定性，盘面上涨动力逐步减弱，回调波动加大。成本利润方面，钢材成本线一直比较有韧性，近期有小幅松动，但由于下游需求稳定性不足，钢厂利润修复的空间不大。品种间结构方面，由于强消费的持续拉动，热卷下游表现明显强于螺纹，卷螺差持续走扩，另一方面，受今年煤炭增产预期压制，碳元素品种表现弱于铁元素品种。最后风险因素方面，主要包括海外流动性风险、国内地产风险、地缘政治风险等。

二

二季度钢材供需形势展望

展望2023年2季度的黑色产业链，需求端相对缺乏亮点，两会政策基调维持“温和刺激，托而不举”的基调，需求端坚持稳地产、基建托底和刺激消费三个大方向。首先地产端，目前已进入明确的收缩阶段，部分房企在手项目交付后即退出行业，部分房企努力寻求转型和多元化经营，头部房企也多以稳健经营为主，谨慎拿地和新开工。这就导致大量房企在收缩三四线项目，而长三角、珠三角核心区域的周边地块已开发殆尽，重新回归主城区地块开发难度和成本都明显增大，这些客观情况都导致地产后续的新开工面积回升力度仍然偏慢。存量施工方面，由于去年新开工面积的断崖式下跌和存量施工进度加快，地基阶段项目和地面层到封顶阶段的项目都在快速消化，后续主力用钢量的项目明显下滑，地产对螺纹需求的支撑仍在弱化。其次基建端，基建仍然保持了投资增速高位坚挺，基建项目资金状况也明显优于房建项目，基建支撑偏强是市场比较共识的一点，但基建项目的结构发生了根本变化，市政、产业园区、棚改和旧城改造等占比已超过50%，传统基建占比快速下滑，所以新基建拉动更明显的是热卷需求，对螺纹的拉动力也明显弱化。最后是制造业方面，疫情放开后消费的强刺激使得制造业景气度大幅改善，产业链生产稳定性明显恢复，加工环节、终端和出口订单都表现出较好的持续性，热卷需求有明显提振。但是制造业产成品一轮去库后又出现一定累库，说明消费在一波集中释放后后续持续性仍存隐忧，需要跟踪产成品以及中间环节的隐性库存压力是否会再度加大。总结钢材需求端的情况，螺纹需求仍较为疲软，直接表现在高频成交和出库数据上冲动力不足，社会库存去库速度也偏慢，而热卷需求目前仍保持较好的韧性，库存压力也明显偏弱，需要跟踪后续隐性库存压力是否再度加大限制需求释放力度。

与需求端相比，供给端目前仍处于平稳增产的阶段，后续重点关注限产预期如何落地、执行。目前政府部门正在讨论的限产方案包括粗钢产量同比压减2.5%（约2500万吨），且产量压减大概率集中在铁水端，因为2022年全年短流程电炉产量压制在偏低水平，2023年随着废钢供应缓解，电炉产量大概率同比正增。而若直接压制铁水产量，将直接打压铁矿需求，压制矿价，符合政策意图。行政限产的根本宗旨是稳定钢铁行业利润水平，而国家之所以迟迟不推出相关政策，主要还是在观察4、5月供需两旺阶段行业的运行状况。而据我们分析，由于现阶段供应稳定性明显大于需求，且原料端除了铁矿相对紧张，焦炭和废钢都有明显松动迹象，成本线松动使得钢厂的生产空间变相增大，后期供需压力大概率将进一步加重。所以若没有行政限产的主动干预，年中钢厂大概率重蹈大范围亏损减产的覆辙，第一阶段亏损减产的减产目标大概在日均铁水产量压减至230万吨以下，而如果下半年按照目前传闻的限产力度执行，日均铁水产量大概率进一步向220万吨压减，这时供需格局有望获得明显的改善。

根据供需两方面分析和钢材行情的时间轴分布综合来看，可以初步判断4、5月份是上半年需求旺季的主要时间段，这一阶段行情的重点驱动在于旺季需求的兑现力度，行情会密切跟踪出库、成交、去库速度等需求端数据的表现，若需求表现的不够有爆发力，行情就相对会承压加重，最终在供需压力累积到一个临界点之后，再度形成成材和原料的负反馈式下跌。而下半年的重点在于供应压减的执行力度，下半年需求仍有边际改善的空间，如果配合供给超预期压减，供需平衡将得到改善。基于基本面的判断，策略方面优先考虑成材单边在反弹过程中逐步布局中线空单，套利方面成材在远月的减产预期下更容易转向跨期反套逻辑，远月继续维持做扩卷螺差，盘面利润短线仍可继续空配，在限产政策真正落地后盘面利润才有阶段性修复的空间。

本文链接地址是https://www.qihuo88.net/qhzx/24168.html，转载请注明来源